Minutas de la reunión de la JDBR del 26 de octubre de 2012

El 26 de Octubre de 2012 se llevó a cabo en la ciudad de Bogotá D.C. la reunión ordinaria de la Junta Directiva del Banco de la República con la presencia del Ministro de Hacienda y Crédito Público, Mauricio Cárdenas Santamaria, el Gerente General, José Darío Uribe y los directores de dedicación exclusiva, Fernando Tenjo, Carlos Gustavo Cano, Juan José Echavarría, Juan Pablo Zárate y César Vallejo, en la cual se discuten las situaciones inflacionaria y de crecimiento económico y sus perspectivas, y se toman decisiones relacionadas con la política monetaria. 

1. ANTECEDENTES 

a. Desarrollos recientes de la inflación

La inflación anual al consumidor disminuyó en septiembre levemente respecto al mes anterior situándose en 3,08%. Para el año corrido a septiembre el ajuste del IPC ha sido de 2,32%, significativamente menor que el registrado en igual período de 2011 (2,95%). La leve disminución en la inflación total se concentró en el IPC de alimentos.

En el IPC de alimentos, la variación anual descendió 40 pb en el último mes situándose en 3,7%. Desde hace un año se observa una tendencia a la desaceleración de esta tasa por el comportamiento favorable de los precios de los alimentos perecederos. 

Dentro del IPC sin alimentos, el mayor incremento se observó en el IPC de regulados (3,31%), 18 pb más que el registro de agosto. Este comportamiento obedeció principalmente al ajuste en el precio de los combustibles y al incremento en las tarifas de energía eléctrica. Las variaciones anuales de los otros componentes de la canasta – servicios públicos y transporte público urbano – disminuyeron. 

En el mes de septiembre, los IPC de transables (1,09%) y no transables (4,02%) también presentaron aumentos en las variaciones anuales. En el primer caso, el aumento de 12 pb frente a la variación anual del mes anterior obedeció principalmente a los reajustes en los pasajes aéreos y a aumentos en los precios de vehículos. En no transables, la aceleración de 8 pb frente a la variación anual del mes anterior se concentró en el rubro de arriendos que se situó en 3,9%, el dato más alto desde finales de 2010. 

En el último mes el promedio de los cuatro indicadores monitoreados por el Banco de la República se situó en 3,16% frente a 3,12% de agosto. 

La variación anual del IPP total en septiembre fue de 0,13%, valor similar al de agosto. El IPP importado continuó en terreno negativo gracias en parte a la estabilidad que muestra la tasa de cambio, mientras que el IPP de bienes producidos y consumidos en el país es positivo pero muy bajo. 

En el último mes no se registraron cambios de importancia en las diferentes mediciones de expectativas de inflación. Según la encuesta mensual a los operadores de mercado la inflación esperada para finales de este año es de 3,1% y de 3,2% para septiembre de 2013. Por su parte, la encuesta trimestral efectuada a empresas y que se recogió a comienzos de octubre, arrojó una inflación esperada para diciembre y a doce meses de 3,4%. Finalmente, las medidas derivadas de los TES a 2, 3 y 5 años convergieron hacia 3%.


b. Crecimiento

Para el tercer trimestre, los indicadores de oferta y demanda muestran señalas mixtas. Sin embargo, la información más relevante sugiere que la actividad económica en este periodo se desaceleró frente a lo observado en el primer semestre del año.

Por el lado de la demanda, los indicadores de ventas al por menor del comercio, las ventas de vehículos y los niveles de confianza son evidencia de que el consumo de los hogares es menos dinámico. De acuerdo con el DANE, en agosto las ventas del comercio crecieron a una tasa anual de 1,2%, menor al 1,4% registrado en julio y al 4,0% de junio. Esta desaceleración fue explicada en parte por la caída en las ventas de automotores y motocicletas (-3,7% anual). De hecho, las ventas del comercio minorista sin vehículos ni combustibles aumentaron 2,5% anual. Los niveles de confianza del consumidor en el tercer trimestre fueron menores que los observados en el segundo. La recuperación del índice de confianza en el mes de septiembre no compensó los descensos registrados en los dos meses anteriores. Con esta evolución reciente, el indicador mantiene la tendencia decreciente observada desde comienzos de 2012. 

Sin embargo, otras variables apuntan a que la desaceleración del gasto total de los hogares podría ser no muy pronunciada. Por un lado, las importaciones en dólares en julio y agosto dirigidas al sector de consumo crecieron anualmente 12,9% y 11,9% respectivamente. Adicionalmente, el ingreso de las familias no se ha visto afectado, a juzgar por el buen comportamiento del empleo especialmente del asalariado que crece a una tasa anual de 6,8%, y por una inflación cercana al punto medio del rango meta. El crédito dirigido al consumo se ha desacelerado, pero sigue creciendo a tasas altas junto a unas tasas de interés reales que se encuentran en el promedio calculado desde el 2000.  

Con respecto a la inversión, la información disponible indica que la dinámica observada en el segundo trimestre podría mantenerse. Las importaciones de bienes de capital para la industria se aceleraron en el promedio para julio y agosto, frente a lo registrado en el trimestre abril-junio. Sin embargo, las importaciones de bienes de capital para la agricultura y las importaciones de equipo de transporte registraron caídas en los meses de julio y agosto.

Respecto a las exportaciones, las totales en dólares cayeron  9% anual en agosto (sin incluir las rexportaciones de aeronaves; cuando éstas se incluyen, la variación anual es de -7,6%). Esto se debió fundamentalmente a la caída de 14,6% en las exportaciones mineras, ya que las agrícolas e industriales y otras crecieron a tasas anuales de 2,7% y 5,8% respectivamente. En el caso de los bienes de origen minero, los rubros que mostraron caídas fueron los de petróleo y derivados (-2,9% anual) y carbón (-55% anual). Las mayores exportaciones de productos agrícolas se explican por el aumento en los valores exportados de café (15% anual) ya que las exportaciones de banano y flores cayeron anualmente 14% y 3% respectivamente.

Por el lado de la oferta, los indicadores disponibles para la industria continuaron mostrando un pobre desempeño. La variación anual del IPI sin trilla de café para el mes de agosto fue de -1,9%. Este comportamiento es explicado en parte por una menor demanda externa producto de la debilidad de la economía mundial. En Colombia, al igual que en otros, la debilidad de la economía mundial se ha visto reflejada en el menor crecimiento de las exportaciones y de la producción industrial. 

Adicionalmente, de acuerdo con Fedesarrollo, la confianza industrial continuó deteriorándose en agosto. Algo similar ocurrió con las expectativas de la producción a tres meses. Por su parte el indicador de existencias de la industria (que es contra cíclico) mostró una tendencia ascendente, aunque su nivel es aún bajo. El volumen de pedidos de la industria continuó deteriorándose. Todo ello sugiere un crecimiento bajo de este sector en los próximos meses. A pesar de lo anterior, la demanda de energía no regulada industrial, la cual tiene una alta correlación con el IPI, creció en septiembre a una tasa anual de 3,4% (2,4% en agosto), por lo que se pudo dar en este mes una aceleración de la producción industrial. En el caso del comercio, de acuerdo con la encuesta de Fedesarrollo para agosto, la situación económica de los comerciantes mostró un leve repunte, mientras que las expectativas a 6 meses se mantuvieron estables. Pese a esto, la tendencia continúa sugiriendo una moderación del crecimiento del sector para los próximos meses. Algo similar se desprende  de la encuesta de Fenalco. 

Algunas cifras asociadas con los sectores de la agricultura y la minería registraron mejoría en los últimos meses. Tal es el caso de la producción cafetera en el período comprendido entre julio y septiembre, que de acuerdo con la Federación de Cafeteros creció 20% anual. Por su parte, de acuerdo con el Ministerio de Minas y Energía, la producción de petróleo en septiembre fue de 956 mil barriles diarios, cifra superior a lo observado en los tres meses anteriores (927 MBD). 

Pese a las señales de desaceleración, la expansión en los trimestres siguientes continuará impulsada por la demanda interna. Un sistema financiero saludable,  la confianza de los hogares y un mercado laboral dinámico seguirán apoyando el crecimiento del consumo. Por su parte, los precios de los bienes básicos, los  niveles de confianza, la disponibilidad de financiamiento interno y externo y la inversión extranjera directa contribuirán al dinamismo de la inversión. Así, para todo el año 2012 el rango de pronóstico de crecimiento de la economía se ubica entre 3,7% y 4,9%. 

c. Variables Financieras

En Septiembre, el crédito bancario (MN y ME) presentó una tasa anual de crecimiento de 16,1%, menor a la del mes anterior (16,4%) y a la observada en junio del presente año (17,5%).

Las carteras comercial y a los hogares continuaron desacelerándose durante el tercer trimestre. El crecimiento anual de la cartera comercial en moneda nacional pasó de 16,6% a 14,4% entre el 29 de junio y el 5 de octubre, en tanto, la de moneda extranjera presentó un leve repunte pero aún no se observa una tendencia consolidada. Por su parte, el crecimiento anual de la cartera de consumo en el trimestre pasó de 21,2% a 19,1%, y el de la cartera hipotecaria disminuyó de 16,0% a 15,4%, en el mismo período.

En septiembre, las tasas de interés real (descontando el IPC sin alimentos) para créditos de consumo, hipotecario, comercial ordinario y preferencial se ubicaron, en su orden, en 15,7%, 10,0%, 8,8% y 5,8%, tasas menores a sus promedios respectivos calculados desde 2000. 


d. Contexto Externo

Los datos más recientes muestran que Europa continúa contrayéndose y los Estados Unidos crecen a un ritmo moderado. En los países  emergentes  se destaca la desaceleración de China y otras economías del Sudeste Asiático, como consecuencia del debilitamiento de sus exportaciones y producción industrial. En América Latina, con excepción de Brasil, el ritmo de crecimiento de las economías de mayor tamaño se ha mantenido en un buen nivel, gracias al dinamismo de la demanda interna.

En la zona del euro tanto la producción industrial como las ventas al por menor siguen cayendo en términos anuales. De igual forma, los índices de confianza de los consumidores y de la industria continúan deteriorándose y la tasa de desempleo que se encuentra en niveles elevados no da señales de mejoría. Sin embargo, las condiciones en los mercados financieros y de deuda pública han mejorado respecto al trimestre anterior gracias en parte a los anuncios del Banco Central Europeo sobre la compra ilimitada de títulos soberanos (OMT).  Este plan ha sido bien recibido por los mercados, lo cual ha mejorado la confianza de los agentes.

En el caso de Estados Unidos, la economía se sigue expandiendo a un ritmo moderado al alcanzar un crecimiento de 2% en el tercer trimestre, a pesar de la menor demanda externa. Algunos indicadores en el mercado de vivienda y del mercado laboral han mejorado. La industria se ha desacelerado, pero  las medidas de sentimiento han empezado a recuperarse. Por el lado de la demanda, los hogares han seguido aumentando su consumo y la confianza se ha recuperado. El crecimiento de las exportaciones ha seguido moderándose por la mayor debilidad externa. En un contexto de  bajas presiones inflacionarias, debilidad en la demanda y  percepción de riesgos ante la situación en Europa, las autoridades monetarias de los Estados Unidos anunciaron que mantendrían la tasa de interés en niveles bajos al menos hasta el 2015. En el futuro cercano el mayor riesgo para esa economía yace en el campo fiscal.

En China, al igual que en otros países del Asia, se viene observando un patrón similar de desaceleración en el  crecimiento de las exportaciones, la actividad industrial y las ventas al por menor, que paulatinamente empieza a reflejarse en un menor ritmo de actividad económica. En el caso de China la reducción del crecimiento se vio acentuada por medidas de política monetaria que buscaban moderar la demanda interna para prevenir presiones inflacionarias.

En América Latina, aunque el crecimiento de las exportaciones se ha frenado de manera significativa en países como Chile, Perú, México, Venezuela y Ecuador, el ritmo de expansión se ha mantenido favorable. El debilitamiento en la actividad externa ha sido compensado por el dinamismo de la demanda interna y en varios casos ha permitido que el producto crezca a un nivel cercano al potencial. 

Pese a la desaceleración de la economía global, los precios internacionales del petróleo han permanecido en niveles elevados, como consecuencia de las mayores tensiones geopolíticas en Oriente Medio y en el Norte de África. Por su parte, los precios de los alimentos han mostrado una reducción en las últimas semanas gracias a la normalización de los fenómenos climáticos de mitad de año. En este contexto, la inflación global continúa en rangos tolerables, lo que junto con un débil crecimiento económico ha permitido a los bancos centrales, especialmente de las economías desarrolladas, mantener una política monetaria fuertemente expansiva.

Las condiciones financieras internacionales han mejorado en las últimas semanas, en parte por las acciones de política de los principales bancos centrales del mundo. La volatilidad ha disminuido y los precios de algunos activos han aumentado. No obstante, la incertidumbre asociada a los problemas de las finanzas públicas y de los bancos privados en algunas economías avanzadas continúa siendo alta por lo que los riesgos a la baja para el crecimiento mundial siguen vigentes.


2. DISCUSIÓN Y OPCIONES DE POLÍTICA

A efectos de la discusión la Junta Directiva consideró los siguientes elementos:

(i) Los indicadores de actividad económica en el tercer trimestre de 2012 confirman la debilidad de la economía mundial. Europa continúa contrayéndose y los Estados Unidos crecen a un ritmo moderado. La desaceleración observada en algunas de las economías emergentes de mayor tamaño parece estar estabilizándose. En este contexto, y sin presiones inflacionarias, es de esperar que la tasa de interés externa se mantenga baja por un período prolongado. Asimismo, a pesar del menor crecimiento mundial, el precio internacional del petróleo y otros productos básicos permanecen altos. 
(ii) Las condiciones financieras internacionales han mejorado, en parte por las acciones de política de los principales bancos centrales del mundo. La volatilidad ha disminuido y los precios de algunos activos han aumentado. No obstante, la incertidumbre asociada a los problemas de las finanzas públicas y de los bancos en algunas economías avanzadas continúa siendo alta.
(iii) En Colombia, al igual que en otros países, la debilidad de la economía mundial se ha visto reflejada en el menor crecimiento de las exportaciones y de la producción industrial. Los términos de intercambio continúan altos y estimulan el ingreso nacional.

(iv) Pese a las señales de desaceleración, la expansión en los trimestres siguientes continuará impulsada por la demanda interna. Un sistema financiero saludable,  la confianza de los hogares y un mercado laboral dinámico seguirán apoyando el crecimiento del consumo. Por su parte, los precios de los bienes básicos, los  niveles de confianza, la disponibilidad de financiamiento interno y externo y la inversión extranjera directa contribuirán al dinamismo de la inversión.    

(v) El crecimiento del crédito continúa desacelerándose y los índices de precios de la vivienda nueva y usada se encuentran en niveles históricamente altos. 

(vi) La inflación, el promedio de los indicadores de inflación básica y las expectativas se encuentran muy cerca al punto medio del rango meta (3%,). 

(vii) El mayor riesgo sobre la actividad económica del país continúa siendo una fuerte recesión en Europa. Al parecer, su probabilidad de ocurrencia ha disminuido, dadas las acciones de las autoridades europeas y las reacciones de los mercados en ese continente.  

Unos miembros propusieron mantener inalterada la tasa de interés de referencia considerando que, si bien las cifras de actividad económica muestran una desaceleración, ésta se ha presentado a partir de un punto en el cual el gasto agregado superaba la capacidad productiva de la economía. El crecimiento del PIB  en 2012 será satisfactorio teniendo en cuenta la situación internacional y que el PIB se encuentra cerca a su nivel potencial.   Las medidas de inflación básica y las expectativas de inflación están alrededor de la meta de largo plazo (3%). Consideraron, además, que el  dinamismo de la demanda interna, estimulado, entre otros, por las inversiones en construcción y obras civiles y los términos de intercambio, continuará estimulando el ingreso nacional y el empleo. Los precios de la vivienda continúan aumentando a tasas altas y el crédito se ha desacelerado pero crece a buen ritmo, variables que también deben ser tenidas en cuenta en la definición de la postura monetaria con el fin de minimizar los riesgos de desbalances futuros en estas variables.

Otros miembros consideraron que, como quiera que una buena política monetaria yace en la capacidad de anticipación y que la inflación y sus  expectativas continúan convergiendo hacia el punto medio del rango meta de largo plazo, hay espacio para reducir la tasa de interés de intervención. Lo anterior, en un contexto de actividad económica global débil por cuenta de una recesión más fuerte y prolongada en Europa y el lento crecimiento de Estados Unidos y algunos países emergentes, que hace vulnerable la economía colombiana en razón a la composición de sus sectores exportadores. Adicionalmente, los indicadores de demanda interna, consumo, confianza del consumidor, crédito y el comportamiento de la industria indican que la economía se ha venido desacelerando. 


3. DECISIÓN DE POLÍTICA

De acuerdo con la evaluación del actual balance de riesgos, la Junta Directiva del Banco de la República por mayoría consideró apropiado mantener la tasa de interés de intervención en 4,75%. La nueva información permitirá establecer acciones futuras de política monetaria, tanto la concerniente al desarrollo de los eventos en los países avanzados y su impacto en la confianza, la demanda global y los precios internacionales de los bienes básicos, como la proveniente de la dinámica interna. 

La Junta reitera que el Banco de la República cuenta con las herramientas y recursos suficientes para atender las necesidades de liquidez en moneda local y extranjera que regularmente requiere la economía y aquellas que pudieran aparecer en un ambiente de turbulencia financiera internacional.

La Junta seguirá haciendo un cuidadoso monitoreo del comportamiento y proyecciones de la actividad económica e inflación en el país, de los mercados de activos y la situación internacional. Finalmente, reitera que la política monetaria dependerá de la nueva información disponible.

Bogotá